接著要開始講匯率的問題了。先講一個已經流傳很久的「美元魔咒」他的簡單概念如下：「新台幣長期兌美元貶值，又靠貿易順差賺取大量的外匯存底，使得企業無升級誘因，累積的外匯存底只好購買大量美債，金融環境有如被美國殖民，最終美元升值將導致金融泡沫與經濟衰退。」這個也是個看似完美無缺的論點，其實還是有著類似先設靶再射箭的謬論。
匯率其實是很複雜的問題，國際上的外匯市場也是跌跌撞撞才有今日的規模，早期人們認為政府債務作為匯率指標，認為債務赤字國家需要貶值，債務盈餘國家需要升值；近代則是認為經常帳順差需要升值，逆差需要貶值。以前我也是這樣認為，當我們再仔細觀察近十幾年各國匯率市場與經常帳的變動，特別是那些匯率自由浮動的已開發工業國家，這個學理上的理論在那些外匯市場並不受到歡迎，也無法替匯率變動做很好的指引。
匯率對於貨幣管理當局來說也是個燙手山芋，它本身是個定價的工具，但它也是交易媒介，波動有助於定價，但過度波動又不利於貿易。在國內不管是升值或貶值都是個問題，對外則要面對大國的國際政治的壓力與鄰國的貿易條件的競爭。匯率跟貨幣政策很不相同，央行透過利率與貨幣發行使得本國貨幣價值變動時，民眾是不會有直接感覺的，民眾總是認為手中的新台幣一千元，就是一千元，儘管價值已經變動，但它的數量不會改變，這降低了國內的爭議性。但是匯率很不相同了，由於看得到明確數字的改變，匯率的波動對於企業與民眾來說卻是很有感覺的事情。
所以，討論到匯率問題時，先入為主是必然的，民眾與企業更容易主觀堅持對自己有利的方向。例如企業就覺得應該貶值，民眾則認為升值是好事，極端又無法改變的立場，又使得匯率議題更無法被好好討稐。而且舉世皆然。
接下來要討論幾個「美元魔咒」有爭議的部分：
1.匯率浮動並非一蹴可幾
美元魔咒認定錨定美元是錯誤，暗示自由浮動是解藥。但真正的現實是，美國等工業國家並非一開始就是匯率自由浮動的國家。自由浮動匯率並非理所當然，是一連串政治、經濟與金融變化最後產生的結果。
國際外匯市場的現貌相較以往已經大不相同。1870到1914年之間是金本位制度，接著是1918到1939年的大蕭條時期放棄金本位制度，再來是1946到1973年的布列敦森林協議。金本位制度的缺點是貨幣政策被黃金產量與黃金需求控制，無法匹配景氣循環，導致貨幣政策與景氣不協調。布列敦森林體系則是一種以美元為主體，架構在金本位基礎，要求各國對美元匯率不得任意變動，屬於一種調整式的匯率政策，在這個體系之下經常帳盈餘的國家需要對美元升值。但由於內部平衡(充分就業)與外部平衡(經常帳平衡)的不協調，以及經歷幾次美元危機後，最終宣告崩解。1980年代之後，浮動匯率的狂野時代就來臨了。
就歷史的經驗，貨幣管理當局管理貨幣的方式有三種，一種是固定匯率，一種是管理的浮動，另一種是自由浮動。三種匯率制度的選擇各有利弊缺失，這就是所謂的三元悖論。見下圖匯率管理三種選擇，線段指的是三種匯率管理方式，而線段對面的頂端則是選擇某個匯率管理方式後，相對應帶來的缺點。
而台灣與許多發展中工業國家早期施行的經驗，選擇對美元採行限制區間波動與匯率管理，可以說是布列敦森林體系的變形。這種管理方式只要本國的景氣循環與美國相關度高，國際貿易依存度高，對美元採取調整式的浮動，有助於國際貿易與控制本國通貨膨脹。缺點就是為了匯率的穩定，我們必須放棄資本的自由流動。這是合情合理，也並非罪大惡極的事情。
縱使現代自由匯率的國家，過去也曾經採行限制匯率的管制模式，而且還是由美國主導。從管理式的匯率管理，要走向自由浮動，總體經濟也需要一段時間的適應期。而且還不保證結果會是好的。美元魔咒把管理式的匯率，誤解成是一個錯誤的選擇，誤導成會損害國家自主性，是言過其實的事情。因為就學理來說，管理式的匯率政策，它與固定匯率的不同點，在於它恰好能夠維持貨幣政策的自主性，而且能同時避免匯率過度波動。
2.國際收支變化並非單由匯率政策造成
美元魔咒另一個爭議點是，它的論點暗示了台灣經常帳盈餘加上金融帳流出的現狀，來自於過度貶值，而且對總體經濟是一件不好的事情。
美元魔咒透過簡化的故事，描述兩個島嶼兩個國家，一個是生產方台灣，一個是消費方美國，生產方最後拿到一堆沒有用的貨幣，來解釋美元魔咒的負面性。這個故事，暗示了外匯存底是沒有用的貨幣，而且台灣為了外匯存底的保值性還購買大量美債，這意味著我們不但賺到沒有用的鈔票，還把這些鈔票拿出去借給美國，讓美國人進行更多的消費。
那部分過於簡化。
故事對於現況的觀察是正確的，可是分析方向與提出的藥方是錯的。為什麼呢？我強調過很多次，因為美元是強勢貨幣，新台幣是爛貨幣，幾乎只有本國需求，而美元、歐元與日圓則大不相同，這些強勢貨幣國家本身都有優良的國內投資環境，以及強大的跨國企業足已透過相關支付交易擴大海外的本幣需求，從而產生資本流入。我猜我講的這段，對多數人來說根本就是天書。
我簡單來說，例如美國的跨國集團在台灣或是海外設立子公司，他們自已或供應商或是客戶，都可能採用美元作為交易，因此，如果他們有貿易或資金需求，可以在海外銀行直接借出美元以避免債務的匯率風險。這些借出來的資金如果流向母公司，就變成對美國的資本流入。
你認為新台幣有本錢像美元一樣，在海外創造借貸的需求嗎？實在是不可能，所以縱使新台幣採行自由浮動，放棄累積外匯存底，對於創造資本流入是沒有直接幫助的。開放資本項目與產生資本流入是兩回事，新台幣並不會光是因為升值或是浮動而創造海外商業的貨幣需求。
在我來看，美元魔咒那樣的說法，好像是說，新台幣只要改成自由浮動就可以變成國際上流通的強勢貨幣，是不合情理的事情。一個強權國家，在軍事、經濟、科技、金融、文化各方面無不影響著全世界，並不是因為匯率強勢所以才產生強大的國家。
3.匯率升值並非企業創新的引擎
產業創新是很複雜的事情，特別是國家結構化的調整，曠日廢時而且舉步維艱，加上國際貿易也不單純由比較優勢構成。升值與產業創新，某種程度看起來像是雞生蛋，蛋生雞的事情。相反的說詞，我們為什麼不讓企業先創新，產生更多高附加價值的企業，使得國內產出提升，推動通貨膨脹與利率，然後驅使匯率的升值？反而是先主觀認定升值可以帶動創新？
重點在於你本質上是把匯率當成因還是果，倒果為因的解釋，會讓民眾以為產業升級的問題很容易解決。待續...
我白天需要照顧小孩，寫作需要在手機與電腦之下交替完成，每次都忙到夜深人靜才能夠結束。為避免我寫到腦眼昏花誤導讀者，央行匯率政策爭議的部分先描述到此，其他的改天繼續分享。